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来源：国信证券股份有限公司
核心结论：①7 月以来红利资产明显上涨，当前看仍有吸引力，历史上估值安全边际内买入长期收益仍较可观。②筹码结构看，今年险资对红利配置力度不及过去，公募、外资持仓仍在低位，ETF 持续流出红利。③当前市场逐渐震荡上行，红利仍有望迎来增量资金，中期政策强化分化，叠加低利率环境下中长线资金入市，红利具备持续配置价值。
目前红利短期性价比不高，但中长期仍有吸引力。从绝对水平看，截至26/10/21，中证红利指数PE（TTM）处2010 年以来71.3%分位/近5 年99.6%分位，可见短期看红利资产绝对估值并不便宜。股息率方面，目前中证红利指数股息率（TTM）为4.6%、处近5 年13.9%分位/2010 年以来63.2%分位，股息吸引力相较近几年已处于偏低水平，但对比长期仍在中高位。从交易热度看，目前中证红利周成交额占全A 处近5 年64.7%分位/2010 年以来21.3%分位，周换手率（年化）处近5 年57.6%分位/2010年以来72.0%分位。整体看，近期市场对红利的关注度有所回升，但尚未达到极端拥挤水平。历史上高估值未削弱红利相对优势，且安全边际内买入长期收益仍较可观，例如，持有两年时，PE 在8—9 倍买入的平均年化收益率为12%，正收益胜率为92%，接近7 倍以下买入的14%和100%。目前中证红利股息率与估值仍处于安全边际内。
筹码结构看，目前机构对红利的配置力度可能仍处低位。险资方面：过去两年险资增量资金主要流向红利，今年上半年险资对科技成长的配置力度明显提升，上半年险资净流入电子及通信板块超2000 亿元。随着近期科技成长走弱，险资持有的电子及通信的占比较高点出清约2 成，相较历史自左侧高点至谷底的平均出清程度仍有一定差距，具备防御属性的红利资产或成为险资后续调仓的方向。公募：26Q2 主动偏股公募向电子及通信硬件抱团，同时，基金对红利板块的仓位进一步下降。近期公募基金对科技已有一定程度的出清，不过鉴于本次公募基金对于科技板块的抱团程度较为极致，出清的程度可能更高。对于追求相对收益的公募，红利配置性价比可能有所提升。外资：
26Q2 外资历史性回流A 股，其中主要流入电子、电力设备等科技成长板块；而Q3 外资持仓结构转向再平衡，整体增配红利，减配科技成长。持仓结构再平衡后，目前外资对于红利配置仍然处在历史低位。近期短线外资对于科技筹码的出清进程可能尚未结束，因此持仓再平衡可能会延续。ETF：22 年至今ETF 对红利板块的累计净买入已转负，26 年前三季度ETF 持续净流出红利。往后看，近期市场波动较大，稳定市场作用的ETF 后续有望进一步流入。
配置价值：红利优势在于确定性。短期视角，市场逐渐企稳上行，但红利仍有望迎来增量资金。临近岁末年初，险资的开门红即将开启，险资或为次年投资目标提前布局，红利资产板块有望获得资金增持。结合市场环境看，短期调整可能已接近尾声，不过回升动能或尚需观察，在此背景下红利资产或仍表现稳健。中长期看，近年来政策持续强化分红，A 股上市公司的分红积极性、持续性持续提高。同时，低利率环境下，资金对红利资产有较高的配置需求。此外，明年海外扰动或增多，在此背景下红利也值得重视。
风险提示：历史表现并不代表未来，政策变动影响市场表现。